Udziały w spółce z ograniczoną odpowiedzialnością jak większość aktywów mogą być przedmiotem transakcji, zabezpieczenia lub sporu. Wszystkie te sytuacje wymagają określenia wartości, czyli wyceny udziałów w spółce. Co to w rzeczywistości oznacza i jak wycenić udziały uprzywilejowane?
Spółka z o.o. to spółka kapitałowa powoływana przez jednego lub więcej wspólników na podstawie umowy spółki. Wspólnicy wnoszą do spółki kapitał początkowy (zakładowy) w ramach deklarowanych wkładów, obejmując w ten sposób udziały w spółce. Wkłady do spółki mogą być pieniężne lub niepieniężne. W zamian za wniesione wkłady, poszczególnym wspólnikom przysługują: udział w zysku, udział w majątku likwidacyjnym i udział w głosach na walnym zgromadzeniu, proporcjonalnie do liczby wniesionych udziałów, jeżeli umowa spółki nie przewiduje innych proporcji.
Wycena udziałów w wartości bilansowej
W momencie zawiązania spółki, wartość rynkowa udziałów przypadających na poszczególnych wspólników odpowiada zwykle jej wartości nominalnej. W miarę upływu czasu, wartość nominalna kapitału zakładowego staje się coraz mniej reprezentatywna w stosunku do wartości rynkowej. Wynika to z licznych zdarzeń gospodarczych, które nie znajdują odzwierciedlenia w kapitale założycielskim. Pozycją bilansu, która w lepszy sposób pokazuje wpływ tych zdarzeń na wartość spółki jest kapitał własny (aktywa netto) spółki. Kapitał własny uwzględnia wpływ na kapitał zakładowy takich czynników jak zatrzymane zyski i osiągnięte straty z lat poprzednich, kapitał zapasowy czy fundusze rezerwowe utrzymywane w spółce. Kapitał własny jest określany mianem wartości księgowej spółki. Wartość księgowa spółki to wartość bilansowa wszystkich aktywów spółki, pomniejszona o wartość bilansową zobowiązań, rezerw na zobowiązania i biernych rozliczeń międzyokresowych.
Wycena udziałów w spółce do wartości rynkowej
Wartość księgowa nie jest to wartość rynkowa spółki ani jej udziałów i nie zawsze jest dobrym odnośnikiem do ustalenia wartości transakcji. Nie uwzględnia ona przede wszystkim nieujętej w bilansie wartości marki firmy, wytworzonych we własnym zakresie wartości własności intelektualnych takich jak know-how czy patenty, które zgodnie z zasadami rachunkowości nie zawsze mogą być ujęte w bilansie. Wartość bilansowa nie uwzględnia także licznych czynników ryzyka związanych z prowadzeniem biznesu.
Co więcej, spółka może mieć podpisane umowy, zawarte porozumienia czy przygotowane plany działania, które w niedługim okresie przyniosą jej określone zyski, te zyski mogą być znacznie wyższe od posiadanych aktywów netto.
Aby ustalić wartość rynkową niezbędna jest wycena udziałów w spółce. Najczęściej stosowaną w praktyce metodą wyceny udziałów w spółce do wartości rynkowej jest metoda dochodowa (DCF).
Wycena dochodowa udziałów w spółce
Wycena spółki metodą dochodową bazuje na prognozowanych wolnych od wszelkich obciążeń przepływach pieniężnych, dyskontowanych stopą dyskontową zgodnie z teorią utraty wartości pieniądza w czasie. Dlaczego przepływy pieniężne, a nie zyski?
Zysk netto spółki jest pojęciem księgowy, uwzględnia on szereg operacji księgowych, na które składają się koszty (ale nie wydatki) i przychody (ale nie wpływy) finansowe. Co więcej, zysk spółki nie uwzględnia części kapitału, który spółka i jej wspólnicy nie mogą sobie wypłacić w formie dywidendy bowiem muszą go zatrzymać w spółce w celu generowania zysków w kolejnych latach z przeznaczeniem np. na inwestycje majątkowe czy zwiększenie kapitału obrotowego.
Stopa dyskontowa, za pomocą której wartość przyszłych prognozowanych przepływów pieniężnych doprowadza się do wartości obecnej, to nic innego jak oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji porównywalnych o takim samym lub podobnym ryzyku. Najczęściej szacowana na podstawie notowań spółek porównywalnych na rynku kapitałowym.
Wycena udziałów uprzywilejowanych do zysku lub majątku
Sprawa jest relatywnie prosta, jeżeli wspólnicy posiadają proporcjonalnie udziały w zysku lub majątku likwidacyjnym spółki. Co jednak z udziałami uprzywilejowanymi do zysku albo do majątku w masie likwidacyjnej spółki? Wycena takich udziałów wymaga zastosowania odpowiednich algorytmów dostosowanych indywidualnie do każdego przypadku.
Wycena udziałów uprzywilejowanych do głosu i pakietu kontrolnego
Zgodnie z teorią i logiką wyceny, udziały posiadające większą liczbę głosów na zgromadzeniu wspólników są więcej warte od udziałów nie posiadających takich walorów. Wynika to z tego, że możliwość decydowania lub współdecydowania o losach spółki przynosi wspólnikom większe korzyści związane np. z redystrybucją zysków czy dostępem do informacji wewnętrznych spółki. Dotyczy to zarówno pojedynczych udziałów uprzywilejowanych co do głosu, jak też udziałów nieuprzywilejowanych, ale wycenianych w ramach pakietu kontrolnego (dającego udziały w głosach powyżej 50%). Wycena udziałów uprzywilejowanych i kontrolujących wymaga zastosowania premii za kontrole. Wysokość premii różni się w zależności od branży, wielkości spółki i koniunktury gospodarczej w danym czasie. Znajduje się ona najczęściej w przedziale 10-35% wartości spółki.
